Apollo Global Management Inc. (New)

保险浮存金加上私募信贷的承销能力是条真护城河,但杠杆与按市值计价的盈利让我夜里睡不安稳。

Athene 的年金浮存金本质上是长久期、低成本的资金,Apollo 用它去做有息差的私募信贷,这是巴菲特能理解的'用别人的钱赚利差'生意,品牌、规模、承销纪律构成宽护城河。但盈利依赖利差和信用周期,资产端不透明且高杠杆,真正的内在价值在一次信用违约潮里会被重估;价格已反映乐观预期,不提供安全边际。

商业模式上乘——管别人的钱收费再加保险息差,但这门生意的本分要打个问号,我得等它便宜且经历一轮信用考验。

费用型 AUM 加 Athene 息差是典型的好商业模式,资金黏性强、复利属性好,这点段会欣赏。但另类资管把流动性差的资产按模型估值、对 LP 与保单持有人的利益是否真正本分,需要时间检验;价格虽不是段最看重的,可在看不到极端便宜前他更愿意等。

这是张 730 亿市值的明牌大盘金融股,不是我在供应链里抠的那种被错杀的微观瓶颈。

我的打法是自下而上找半导体/光通信里被忽视的产能或材料瓶颈、小盘错杀,APO 既不是产业链上游的卡脖子环节,也没有下游 capex 直接拉动的弹性。它是个资金面拥挤、覆盖充分的大型资管,不在我的猎场里,给低分是因为这不属于我的能力靶心而非不了解。

私募信贷正在吃掉银行的午餐,这是结构性大趋势,APO 是高弹性的纯正载体,我会顺势配标准仓。

银行受监管退出中端市场放贷,私募信贷接盘,这是多年期的资金再配置宏观趋势,Apollo+Athene 是直接受益、弹性高的载体。风险在利率与信用利差的转向:若衰退导致信用利差爆走、年金资产端减值,趋势会反转,届时这就是要砍的高 beta 仓位,所以现在是标准仓而非满仓。

进 S&P 500 之后机构被动配置加 13F 抱团,私募信贷是当下最热的叙事,资金在持续流入。

纳入标普 500 带来被动资金与指数基金强制买入,主动机构 13F 持仓在增,'private credit'是当前华尔街最拥挤的多头叙事之一,资金流向偏正面。但正因为叙事热、覆盖满,拥挤度在抬升,情绪还在顺风但已非冰点埋伏的位置,顺势但需盯紧资金转向。