Horizon Technology Finance Corporation

一家靠借钱给烧钱初创公司放高息贷款的外管理 BDC,本质是带杠杆的信用黑箱,我看不到可持续的护城河。

它的核心资产是一篮子风投背景、尚未盈利的科技与生命科学初创公司的债权,违约和坏账本质上不可预测,所谓 owner earnings 随时被减值吞掉。外部管理人按资产规模收费、与股东利益并不一致,加上长期用杠杆放大风险,这门生意既无品牌也无转换成本护城河。股价长期低于每股净资产,正是市场对其内在价值持续侵蚀的投票,不是安全边际而是价值陷阱信号。

借短贷长、赚利差给高风险初创放贷的生意没有真正的定价权,十年存续的确定性也不够,不是我要的好生意。

它的商业模式是典型的杠杆放贷:资金成本一升、信用周期一冷,利差和净资产就一起缩水,十年里能不能稳稳活好高度依赖外部信用环境,而不是企业自身的定价权。外部管理结构意味着规模越大管理人收费越多,与长期股东利益不完全一致,这种文化设置我天然警惕。模式本身就一般,股息再高、价格再便宜也不构成重仓的理由。

这是一家放贷的金融公司,不在任何卡脖子的供应链单点上,下游量产的钱也不会涌进它的资产负债表。

我抠的是供应链里不可替代的物理瓶颈——供应商极少、认证周期长、每台下游量产都吃它 BOM 的那种环节,而 HRZN 只是给这些环节里的初创公司放债,本身不生产任何稀缺的卡脖子产品。它的回报来自利差和认股权证,不是来自'每台量产都分一块'的方向性敞口,完全不符合真瓶颈四件套。所以即便它沾着科技与生命科学的边,也只是融资管道而非瓶颈,不在我的狙击范围。

在利率高位、信用利差有走阔风险的环境里,一个吃浮动利率利差又给初创放贷的杠杆载体是逆着流动性的风在走。

这类 BDC 的命脉是流动性和信用周期:当融资环境收紧、风投退潮,它放贷的初创客户最先出问题,净资产和股价往往同步承压,边际变化是逆风而非顺风。它确实是表达'信用宽松'判断的高弹性载体,但当下的宏观边际并不站在宽松一侧,赔率谈不上对称。趋势没站到我这边之前不碰,真要等也得等流动性大潮明确转向再说。

三亿市值的小盘 BDC 基本是机构和散户都懒得碰的死水,靠高股息留人,没有明显的资金涌入或情绪催化。

这种体量和题材的标的既不在散户狂热的风口,也很难看到聪明钱用 13F 大举建仓,盘口更多是冲着高股息的收益型资金被动持有,缺乏增量资金和预期差驱动。情绪位置谈不上冰点反转、也谈不上过热见顶,就是一潭缺乏催化的死水。要警惕的是,一旦它削减股息或暴出坏账,这类收益型筹码情绪反转会非常快、出逃也很急。