First Internet Bancorp 6.0% Fixed-to-Floating Rate Subordinated Notes Due 2029

这根本不是一门生意,是一张2029年到期的次级债欠条,我买公司不买固定票息的借条。

这是第一互联网银行发行的6%次级票据,本质是债权而非股权,我对企业的所有权、owner earnings、护城河复利在这里一概享受不到,封顶就是票面加票息。发行主体是一家纯线上小银行,商业地产和金融科技合作敞口让长期经济性谈不上可预测,而次级求偿顺序意味着真出事时我排在很后面。对我而言它既没有伟大生意的内核,价格又只是趋近面值,不值得占用一分钱。

一张到期还本付息的次级债,谈不上十年好生意,我宁可空着也不碰这种没有商业模式的东西。

我最看商业模式和十年存续,而这只是发行人的一笔次级借款,持有人拿不到定价权、拿不到生意成长,十年后它早已到期归零,本质没有可言的模式。线上小银行的本分与否我无从在一张债券上表达,而债券的好坏只取决于它会不会违约,这不是我下重注的地方。模式如此,再便宜也不要。

固定票息的小银行次级债,既没有卡脖子的单点,下游也没有量产洪流,跟我抠的瓶颈完全不沾边。

我狙击的是不可替代供应链单点加下游capex涌入,而这是一张封顶在面值附近的债权工具,不存在份额壁垒、不存在每台量产都吃它的BOM、更没有任何爆发链的资金洪流在涌。它的回报上限被票息和本金锁死,方向性多头无从谈起,因此连'瓶颈'的判据都套不上去,直接落在not a bottleneck。这里没有我要的非对称弹性。

这就是一笔吃利差的固收交易,降息周期里它能稳稳收敛到面值之上,顺风但弹性太小只配很轻的仓。

自上而下看,流动性正转向宽松、降息路径清晰,这对趋近面值、还有约三年久期的次级债是温和顺风,持有到期或被赎回的赔率偏正。但它是固定票息载体,弹性几乎为零,赚不到大趋势的大钱,只是一个低波动的利差仓位。真正的风险在信用边际:一旦这家小银行的商业地产敞口恶化,次级顺序会让它快速折价,那时纪律就是砍。

一张贴着面值、几乎没人讨论的baby bond,盘口是潭死水,没情绪也没资金,博不出预期差。

从资金面看,这种小盘次级债成交清淡、缺乏13F或期权gamma的聪明钱踪迹,价格被票面牢牢钉住,既无冰点错杀也无狂热拥挤,情绪周期上基本是一条平线。没有催化、没有预期差,死水无资金对我而言就是没戏。唯一要警惕的反转风险来自信用事件:发行人一旦爆雷,贴面值的平静会瞬间变成恐慌抛售,情绪转得极快。