Intapp Inc.

垂直 SaaS 的转换成本是条真护城河，但还没盈利、又不便宜，我只看不买。

Intapp 给律所、私募、投行做关系/合规/交易管理，嵌进客户工作流后转换成本高、续费黏性强，这是我喜欢的那种护城河雏形。但它至今 GAAP 不赚钱、靠股权激励摊薄，owner earnings 还看不清，近 5 亿美元收入对近 19 亿市值谈不上安全边际。生意可能会变好，价格让我只能站在场外。

垂直行业软件、切换成本高、十年大概率还在，是门好生意，但我要等更合理的价。

它做的是专业服务行业的命脉系统，越用越离不开，定价权和续费可持续性是商业模式里我最看重的部分，文化上是老牌行业软件整合者、没看到不本分的硬伤。十年存续我给得过，但当下估值不算便宜、盈利尚未兑现，够不上让我重仓的顶级好生意，先放进等合理价的篮子。

一门黏的垂直 SaaS，但它不卡任何人的脖子，下游也没有量产洪流涌进来，不是我的菜。

我抠的是供应链上供应商极少、扩产难、每台下游量产都得吃它 BOM 的单点瓶颈，Intapp 是纯软件订阅，竞品可替代、不存在产能或纯度精度门槛，也没有任何 capex 量产洪流把钱往它身上灌。它可能是门不错的生意，但不在我定义的不可替代卡位上，所以方向性多头的逻辑不成立。

软件成长股是降息流动性回暖时的弹性载体，AI 嵌入是边际催化，趋势在但不是最猛的那匹马。

我自上而下看：流动性转松时未盈利成长软件 beta 大、弹性够，Intapp 把 AI Copilot 嵌进专业服务工作流是个像样的边际叙事，能搭上这波风。但近 19 亿市值的中小盘软件不是表达流动性宽松涨最猛的载体，赔率谈不上极度不对称，给个跟随趋势的标准仓，流动性一掉头就快砍。

中小盘垂直 SaaS，机构温和持有但没有资金浪潮，散户不关注，盘面是温水。

我只读钱流和情绪位置：这票市值小、关注度低，13F 里是稳健机构底仓而非聪明钱抢筹，没有北向/议员/期权 gamma 这类能点火的资金信号，情绪既不冰点也不狂热。没有明显催化预期差和拥挤度的拉扯，资金面像潭温水，短期缺乏方向，赚情绪的钱在这儿没戏——但要提醒，这类小盘情绪一旦被某个财报或并购点燃，反转极快。