Lattice Semiconductor Corporation

一门好生意——FPGA 设计赢了就黏十年,客户改一颗芯片要重做整块板;可这价钱是替别人的乐观买单,不是替自己的本金留余地。

Lattice 在低功耗小型 FPGA 这个利基里是事实上的领头羊,设计导入周期长、转换成本高,毛利 60%+、几乎无负债、现金流干净,这是真护城河。但护城河窄(单一产品线、与 AMD/Altera 的高端不正面交火),且当前 ~12 倍销售额、50 倍以上利润的定价已把未来十年的好结果提前兑现,安全边际为负。生意够格观察,价格不够格出手。

商业模式我喜欢——一次设计进去吃十年、客户离不开;但买得太贵就是把别人的错误变成自己的成本,价格虽最不重要,负的安全边际我也不干。

FPGA 的生意本质很好:可编程、长生命周期、强粘性、轻资产高毛利,管理层自 Anderson 起聚焦、砍掉低端、文化算本分,没有乱并购乱讲故事。问题在于这是个只有单一主线的利基公司,刚经历一轮去库存导致收入下滑,以现价重仓等于在周期高位为成长溢价付全款。看懂了,但要等一个让人睡得着的价格。

每台 AI 服务器都要插它的电源时序和 root-of-trust 小 FPGA——瓶颈逻辑成立,但这早就是明牌了,不是错杀的冷门。

真实的微观瓶颈确实存在:控制平面 FPGA 在服务器 BMC/电源管理/硬件信任根上是刚需,下游 AI capex 是顺风,Avant 切入中端打开 SAM。但 LSCC 是 ~$20B 的大众持仓、卖方全覆盖、AI 叙事已被反复讲过,既不冷门也不小盘,属于成立但拥挤的那一类,缺乏自下而上的信息差。

骑的是 AI 资本开支这条主浪,弹性够、纯度高——但它是半导体里的小船,流动性一退潮它跌得比谁都快,标准仓不上头。

宏观上它是 AI 服务器建设的高弹性纯 play,数据中心 capex 仍在扩张,这是顺风。但作为小盘高 beta 半导体,它对流动性和风险偏好极度敏感,2024-25 的去库存暴跌已演示过下行弹性。趋势在场内、可以配标准仓骑趋势,但必须用宏观流动性掉头当止损信号,不和它谈感情。

盘口把它当成纯 AI 弹性票在炒,估值和情绪都打在高位,这种拥挤一旦资金面松动最先被踩踏。

现价 50 倍以上的定价说明情绪与资金高度拥挤、预期已极度饱满,任何一次指引不及都会触发杀估值。机构持仓拥挤、做空成本不低、缺少冰点错杀那种不对称,情绪周期更接近亢奋后段而非埋伏点。资金面顺风还在,但这是该警惕见顶、不是该追的位置。